edición: 2637 , Viernes, 18 enero 2019
25/03/2011
EL DEDO DE MADOZ

El mecanismo de estabilidad europeo postergado a junio

Carlos Schwartz

Mientras las sonrisas destellaban en Bruselas y las bolsas europeas, entre ellas la española cerraban levemente al alza, el panorama era cada vez más sombrío ayer en vísperas de un estrepitoso fracaso de la cumbre europea convocada en principio para poner en marcha el reforzamiento del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF) y el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE) que debe sustituir al primero en 2013. La imposibilidad de que Finlandia dé su acuerdo por tener disuelto el parlamento de cara a sus elecciones generales el 17 de abril, sumado a la resistencia de la canciller de Alemania a hacer efectivo el compromiso que su propio ministro de Finanzas suscribió el pasado lunes, y con el telón de fondo de un Portugal sin gobierno, la puesta a punto de los mecanismo de estabilización queda postergada a junio próximo. Es difícil saber qué es lo que los mercados festejaban, en un contexto en el que por añadidura Moody's bajaba el rating a 30 entidades de crédito españolas, entre las que no se encuentran las tres principales del país que mantienen su calificación.

Angela Merkel aspiraba a reducir el paquete de rescate financiero para los países con problemas de deuda que coloca la contribución de Alemania en torno a los 11.000 millones de euros. De acuerdo con analistas germanos esa contribución haría imposible la reducción de impuestos que Merkel tiene planificado anunciar como parte de su plataforma electoral para 2013. Es decir que la postergación no tiene visos de haber generado mayores angustias a la canciller que librará la batalla por sus intereses más adelante.

La crisis económica internacional se transforma en crisis política afectando a los partidos en el gobierno que deben optar por políticas de ajuste duro. José Sócrates no logró aprobación para su cuarto plan de ajuste en un año y deberá convocar elecciones. La crisis de la deuda ha supuesto para Irlanda la caída de su gobierno y nuevas elecciones. El partido que ha triunfado aspira a reducir la carga de los intereses pactada por su antecesor para el plan de rescate de 85.000 millones de euros, pero no está dispuesto a aceptar la condición que le impone el resto de los gobiernos de la zona euro: un incremento en el impuesto de sociedades. Es decir el plan de estabilización para Irlanda sigue en el aire. Mientras, la mayor parte de los observadores espera que Grecia deba apelar a una reestructuración de su deuda en un plazo breve.

En este contexto, el hecho de que el mecanismo sobre el que han acordado los países de la eurozona para los rescates de naciones con problemas de deuda soberana a partir de 2013 incluya que los inversores deban hacer frente a pérdidas es inevitable que ocasione mayores tensiones. El MEDE tendrá carácter de acreedor preferente, y dejará a los demás en la cola. Amén de ello las emisiones de deuda de los países de la zona del euro deberán incorporar a partir de 2013 cláusulas que subordinarán a los tenedores de dicha deuda a los acreedores preferentes del país. Este es un cambio radical en la noción de deuda pública que por definición tiene el respaldo del estado que la emite. Va de suyo que cada inversor sabe donde se mete y asume por lo tanto el riesgo de que un país en determinado momento deje de pagar su deuda. Pero convengamos que no es habitual que un país diga que puede que no pague su deuda, o dicho de otra forma, que en caso de dificultades de pago los acreedores preferentes son otros. Es decir que los mecanismos de estabilización a partir de 2013 se basarán en la reestructuración de la deuda. Adoptar esta política por definición no puede menos que anunciar mayores problemas a corto plazo. Esta todavía por verse de que forma zanja Portugal este difícil momento.

Entretanto, la exposición de la banca española a la deuda pública de Portugal es baja. El banco que más deuda portuguesa tiene es el Santander de acuerdo con estimaciones de analistas, pero esta no supera los 4.900 millones de euros. El BBVA tendría poco más de 670 millones de euros, y La Caixa nada. Otra cosa es que las filiales en Portugal de los bancos españoles tengan activos considerables. Pero esa es otra historia, y solo afecta a esa filiales. En tanto que esto es así, vale la pena echar una mirada a los criterios por los cuales la agencia calificadora Moody's ha rebajado la calificación de 30 entidades de crédito españolas, y en muchos casos la calidad de la deuda avalada por el Estado. En principio el criterio que ha llevado a la revisión ha sido una nueva estimación de las posibilidades de que el Estado intervenga en socorro de las entidades con problemas financieros, la que ahora considera menos probable para entidades medianas y pequeñas.

De acuerdo con Moody's en algunos casos, la apreciación de la posibilidad de asistencia por parte del gobierno central llegaba a aportar hasta seis puntos a algunas entidades de crédito. De acuerdo a la nota de Moody's ha sido la revisión a la baja de la posibilidad de asistencia financiera del estado a entidades no sistémicas lo que ha conducido a la rebaja anunciada ayer y que afecta fundamentalmente a entidades medianas y pequeñas que carecen de envergadura sistémica. Pero hay un hecho subyacente a esa decisión que es la rebaja de la calificación de las emisiones con garantía del estado. Y este criterio por sobre todas las cosas tiene que ver con los conceptos que el MEDE y los recientes acuerdos de los países de la zona de euro han pergeñado.

Si el principio de reestructuración va implícito en los mecanismos de estabilización, ¿por qué el Estado debería cumplir con sus avales a la deuda emitida por bancos a plazos que exceden el horizonte del 201? De conjunto estamos ante una situación compleja a la que se debe añadir el hecho de que el siete de abril el Banco Central Europeo, a tenor de las declaraciones de su presidente Jean Claude Trichet, procederá a incrementar los tipos de interés del euro en 0,25%. El euro que mostraba fortaleza de base a causa de esta perspectiva se vio levemente debilitado. Pero es probable que el horizonte de un incremento de tipos de interés le devuelva la fortaleza a corto plazo.

El panorama de las divisas parece inescrutable. Los analistas afirman que se está regresando al carry trade sobre el yen, lo que lo mantendrá en una senda moderada ante el dólar tras la intervención coordinada de bancos centrales la semana anterior. Pero, bien mirado, el dólar se ha convertido en una moneda sin base. La brutal emisión monetaria de la Reserva Federal en cumplimiento de la política de Quantitative Easyng (QE) está ocasionando quebraderos de cabeza a los partidarios de la teoría cuantitativa del dinero. Si nos atenemos a las fórmulas de esta teoría, en Estados Unidos debería haber a estas alturas una inflación galopante. Ya se debería insinuar un proceso de hiperinflación. Sin embargo, no hay señales de que dicho proceso esté en camino. La explicación de la mayoría de los analistas es que el exceso de dinero ha sido absorbido por una ávida inversión extranjera que no ha hecho más que comprar activos denominados en dólares. En cualquier caso, esa masa de divisas flotando por los canales de inversión mundiales está generando inflación en los países emergentes y países en desarrollo. Existe el riesgo de una reversión del proceso y que haya fuga de capitales de los países emergentes, como ya se ha insinuado a raíz del terremoto en Japón y su efecto sobre el carry trade. Si hay una avalancha de dólares que retorna a Estados Unidos, habrá problemas inflacionarios en el país.

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