edición: 2327 , Viernes, 20 octubre 2017
24/01/2014

El nuevo sistema de compensación de `swaps´ en Estados Unidos fragmenta la liquidez con Europa

ISDA da a conocer su estudio sobre el impacto de la ley Dodd-Frank sobre `swaps´ de tipos de interés
Carlos Schwartz

La Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA, por sus siglas en inglés) señala una fragmentación de la liquidez entre Estados Unidos y Europa en el mercado de `swaps´ de tipos de interés tras la entrada en funcionamiento de la plataforma estadounidense de ejecución de `swaps´ (SEF, por sus siglas en inglés) a partir del dos de octubre pasado. La SEF es el resultado del ordenamiento para `swaps´ y derivados `over the counter´ (OTC), es decir bilaterales, desarrollada por la ley Dodd-Frank respecto de la cual la reforma de la MIFID en la Unión Europea (UE) lleva ya casi un año de retraso. Desde junio del año pasado la Comisión Europea ha estado bajo presión en torno a la reforma de la MIFID en línea con las reformas aplicadas en Estados Unidos precisamente para evitar esa fragmentación. Pero la presión ha servido para poco. La carrera final bajo la presidencia irlandesa no tuvo éxito , como tampoco bajo la lituana que acabó a fin de año. El pacto final se ha alcanzado este mes, aunque aun se desconoce su forma definitiva.

De acuerdo con los datos recogidos por ISDA entre enero y diciembre de 2013 de las operaciones realizadas exclusivamente entre operadores (mercado interdealer) que se suponen más simétricas, a partir de octubre se ha registrado una caída de las transacciones sobre swaps de tipos de interés denominados en euros en el mercado interdealer en Estados Unidos. Al mismo tiempo se ha registrado un incremento de las operaciones realizadas en Europa sobre los `swaps´ de tipos de interés denominados en euros. Esto indica como dato empírico que existe una fragmentación en el `pool´ de liquidez de estos instrumentos. Estados Unidos ha optado por una plataforma única para la ejecución de `swaps´, la SEF, a diferencia del proyecto europeo que obligará a hacer fungibles los actitvos para que estos se puedan compensar en diversas entidades centrales de contrapartida (ECC). Pero, mientras, en Europa no está en vigor ninguna directiva que regule lo que el G20 recomendó en 2009: que los contratos OTC se hicieran a través de mercados organizados. Una vez más la CE pone de relieve su manifiesta incapacidad para acordar con los estados miembros un procedimiento que mejore el riesgo del sector financiero.

La investigación de ISDA indica que las transacciones entre sujetos europeos y sujetos estadounidenses en `swaps´ de tipos de interés denominados en euros ha caído un 77% a partir de octubre. Es decir que se ha creado una fragmentación significativa en el `pool´ de liquidez entre ambas partes. ISDA afirma además que la creciente incertidumbre en la regulación del sector ha incentivado el desplazamiento de las operaciones hacia los contratos bilaterales, es decir OTC, precisamente lo que se pretendía evitar. Las operaciones en `swaps´ de tipos de interés denominados en euros realizadas por sujetos estadounidenses por otra parte han caído en un 47% desde enero de 2013. Esto indica o bien limitaciones de acceso a las plataformas o un desplazamiento al mercado OTC. Sin embargo el `trading´ de contratos de `swaps´ de tipos de interés en dólares no bajaron en volumen y los operadores estadounidenses mantuvieron sus operaciones con los europeos en esos instrumentos en volúmenes congruentes con el registro anterior a octubre, pero los europeos por el contrario cerraron sus operaciones mayormente con otros europeos.

De acuerdo con ISDA la naturaleza global del mercado de derivados OTC ofrece significastivas ventajas a los partícipes del mercado. “Estas ventajas incluyen la transparencia en precios, liquidez, orden en las transacciones, y una diversificada gama de contrapartes potenciales que reducen el riesgo sistémico. De acuerdo con este punto de vista en un medio como ese la mitigación del riesgo se hace a costes más reducidos. Sin embargo el documento señala que: “Legislación y regulación nacional no coordinada pueden desembocar en un mercado fragmentado. Cuando esto ocurre las relaciones transfronterizas establecidas se pueden romper con la emergencia de bolsas de liquidez más pequeñas a escala regional. Estas bolsas se pueden caracterizar por su menor transparencia, mayor volatilidad de precios, y una mayor concentración de partícipes del mercado y mayor riesgo”.

La cuestión central que indica la investigación del ISDA es que los operadores europeos se han manifestado reacios a partir de octubre a operar bajo las nuevas normas estadounidenses optando por hacerlo bajo las normas europeas con contrapartes europeas. Analistas del mercado financiero señalan que “la obligatoriedad de operar en las SEF se hará efectiva recién el 15  de febrero y por tanto habrá que estudiar si eso supone alguna modificación en la conducta descrita por la investigación del ISDA”. Otro elemento que señalan es que “habrá que ver si la reforma de la MIFID se hace efectiva finalmente y cómo opera en esta fragmentación del mercado. Sin embargo, hay un elemento poco debatido que forma parte de este escenario. La nota al pie número 88 de la regulación sobre las SEF. Esta nota al pie establece que las plataformas que operen en activos que no están obligados a cerrarse dentro de una SEF, deberán inscribirse como SEF de todas formas.

Esto implica que todas aquellas plataformas electrónicas que hayan elegido hacer mercado en activos que no están obligados a contratarse a través de las SEF, de capital estadounidense, deberán registrarse como SEF estén donde estén. Es decir afecta aquellas fuera de Estados Unidos. El efecto de esta nota al pie puede llevar a que esos activos abandonen las plataformas electrónicas y comiencen a hacerse sólo en mercado OTC. Es decir, el remedio puede ser peor que la enfermedad.

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