edición: 2514 , Viernes, 20 julio 2018
28/07/2011
OBSERVATORIO DE COYUNTURA

Endeudamiento y recesión en Estados Unidos

SERVICIO DE ESTUDIOS DE 'LA CAIXA'

La recesión estadounidense de 2008 y la primera mitad de 2009 ha sido la más profunda y duradera desde 1945. En el bienio 2008-2009 se perdieron 8,75 millones de puestos de trabajo, el consumo de bienes duraderos bajó en picado, como lo muestra el descenso del 24,4% de las ventas de automóviles a lo largo de la segunda mitad de 2007 y del conjunto de 2008, la morosidad llegó a máximos y el precio de la vivienda lleva perdido un 31,7% desde abril de 2006.

A esta severidad de la recesión se le añade una recuperación que se está mostrando mucho más problemática y endeble que las que siguieron a crisis anteriores. Así, de estos cuatro indicadores, sólo el consumo de bienes duraderos parece haberse recuperado, en gran parte gracias a las masivas ayudas gubernamentales. En conjunto, el consumo privado se encuentra actualmente a niveles de finales de 2007.

Encontrar las razones que ayuden a explicar la profundidad de la recesión y la lentitud de la recuperación es la pregunta del millón. Una hipótesis achaca la situación vivida a un exceso de endeudamiento por parte de los hogares norteamericanos y a su impacto sobre la riqueza neta financiera y no financiera, cuando ha caído el valor de los activos. Tal y como ya explicó Fisher en su artículo clásico sobre deuda y deflación de 1933, a mayor apalancamiento, la pérdida de valor de los activos provoca una mayor caída de la riqueza neta y, consecuentemente, un mayor deterioro de la ratio riqueza neta-ingresos y un descenso más abrupto del consumo. En los años previos a la crisis, la deuda bruta de los hogares pasó del 90,1% de la renta disponible en el primer trimestre de 2000 hasta un máximo del 130,2% en el tercer trimestre de 2007.

Asimismo, la tasa de ahorro bajó hasta un mínimo anual del 1,4% de la renta disponible de los hogares en 2005, cuando el promedio de 1990-1995 había sido superior al 6%. El endeudamiento sucedió en un contexto de intensa apreciación de los activos, en especial, los inmobiliarios, lo que enmascaró los riesgos que comportaba de hecho, la relación entre endeudamiento y precios fue más causal que casual. La consecuencia fue que, con la caída del precio de los activos, desde finales de 2005 a inicios de 2009, el valor de la riqueza neta de los hogares cayó desde un nivel equivalente al 448% del PIB hasta el equivalente al 352% del PIB.

Sin embargo, además del endeudamiento, existen otros factores que también pueden haber contribuido a empeorar la recesión. En primer lugar, la menor disponibilidad de crédito por parte del sector financiero, que se vio negativamente afectado por la quiebra de Lehman Brothers y por las dificultades de muchas otras entidades. También hay que considerar la relativa debilidad de la inversión en bienes productivos, que en los años anteriores a la recesión ya crecía menos que en expansiones anteriores.

Una manera de aislar el aumento previo del endeudamiento de los otros factores explicativos de la crisis es a través de la utilización de datos desagregados a nivel de condados. En los 3.143 condados de Estados Unidos, existen importantes diferencias en lo que respecta al crecimiento de su apalancamiento en los años previos a la crisis, mientras que la disponibilidad de crédito por parte de las entidades es mucho más homogénea, ya que las entidades financieras de escala nacional están presentes en la mayoría de los condados. Así, si los condados con mayores niveles de endeudamiento están sufriendo de manera más acusada los efectos de la crisis, puede pensarse que el endeudamiento ha sido realmente un factor clave.

La sospecha se confirma. Según muestran Mian y Sufi (2009)(1), dos economistas de la Fed de San Francisco, el apalancamiento de los hogares en los años previos a la crisis es un fiel anticipo de la variabilidad de la gravedad de la recesión entre condados. Mian y Sufi toman como muestra los 450 condados con un mayor número de hogares, que representan más del 70% de la población, y los dividen en decilas atendiendo al incremento del endeudamiento de los hogares respecto a los ingresos. La primera decila la constituye el 10% de los condados donde el crecimiento de la ratio endeudamiento-ingresos entre 2002 y 2006 fue mayor. La última decila corresponde al 10% de condados donde la ratio endeudamiento-ingresos creció menos. A partir de aquí, comparan la primera y última decilas atendiendo a variables que marcan la severidad de la recesión como la tasa de paro, el consumo de bienes duraderos, para el que toman como indicador las ventas de automóviles, el precio de la vivienda, los permisos de construcción y la tasa de morosidad.

Los hallazgos de Mian y Sufi distinguen entre dos periodos. En la primera fase de la recesión, que va desde el último trimestre de 2006 hasta el segundo de 2008, la decila de condados con mayor crecimiento del endeudamiento sufrió los efectos de la crisis con mucha más severidad que la media nacional, mientras que los condados con bajo incremento del endeudamiento escaparon prácticamente indemnes. Así, los condados de la decila endeudada experimentaron un descenso del precio de la vivienda del 40% entre el segundo trimestre de 2006 y el segundo de 2009, su tasa de insolvencias se elevó en 12 puntos porcentuales y las ventas de coches bajaron un 40% respecto a 2005. Por el contrario, los condados de la decila en donde menos había crecido el endeudamiento experimentaron una subida del 10% en el precio de la vivienda y, mientras que su ratio de insolvencia apenas aumentaba en 3 puntos porcentuales, las ventas de automóviles en el tercer trimestre de 2008 estaban un 20% por encima del nivel de 2005. De igual forma, entre finales de 2005 y el tercer trimestre de 2008, la tasa de paro de los condados endeudados creció en 2,5 puntos porcentuales mientras que la de los menos endeudados apenas varió.

En una segunda fase, a partir del tercer trimestre de 2008, la severidad de la recesión empieza a sentirse en todos los condados. Ello se explica, por una parte, por la transmisión de la debilidad que había afectado a los condados más endeudados. Además, por supuesto, la quiebra de Lehman Brothers supuso un shock que afectó al conjunto de la economía paralizando el flujo de crédito de forma generalizada.

La conclusión es que la recesión empezó antes y fue más severa en los condados en que durante los años previos más había aumentado el endeudamiento. En la segunda mitad de la recesión, los efectos inducidos de deterioro económico, sumados al impacto de la crisis de Lehman Brothers, generalizaron la recesión económica. En el futuro, la fuerza de la recuperación vendrá muy influida por la evolución de la deuda de los hogares que todavía se encuentra por encima de su tendencia a largo plazo, aunque desde el máximo de 130,2% de la renta disponible del tercer trimestre de 2007 había bajado al 114,1% en el primero de 2011.

(1) Mian, Atil, and Amir Sufi. 2010. «Household Leverage and the Recesion of 2007 to 2009,» IMF Economic Review 58, pp. 74-117.

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