edición: 2861 , Jueves, 5 diciembre 2019
05/02/2019

Los analistas financieros en Estados Unidos dan por descontado un estallido en el mercado del crédito

El auge de la financiación opaca no bancaria, fuera del control de los reguladores, alienta los temores
Carlos Schwartz
Pocos analistas en el mercado del crédito estadounidense dudan de que los altos niveles de endeudamiento corporativos constituyen una verdadera amenaza a la estabilidad financiera. El problema ya no es sólo el de los créditos apalancados. En un periodo muy extendido en el tiempo de fusiones y adquisiciones esta forma de financiación supone una fuerte exposición al riesgo de los fondos de inversión y los bancos de negocios. Tampoco los créditos 'colateralizados' con obligaciones. Mal que bien estas maquinarias del crédito se desarrollan en entornos regulados y en muchos casos sus activos se negocian en mercado organizados. Las preocupaciones de los expertos y algunos reguladores están motivadas por la expectativa de un incremento de los tipos de interés en Estados Unidos de un lado, y los signos cada vez más evidentes de una desaceleración del crecimiento económico, incluso en Estados Unidos. 
Así las cosas, la posibilidad de que un ambiente económico adverso determine dificultades en el pago de las deudas de las corporaciones sobrevuela el ambiente de los profesionales y los reguladores. Pero, mientras esto es así con esos instrumentos de deuda, hay un tercer mercado cuyo desarrollo explosivo comienza a atraer la atención como un problema potencial de dimensiones significativas. Desde el estallido de la burbuja dot.com el mercado de financiación privada ha crecido en Estados Unidos de forma exponencial. Es el canal por el cual las empresas que no alcanzan a obtener los niveles de financiación que necesitan de las fuentes tradicionales de crédito basan sus planes de expansión.

Muchas son pequeñas y medianas empresas, otras son aventuras de mayor dimensión y la mayoría están en sectores que se consideran innovadores. El surgimiento de este mercado, que ofrece al inversor rentabilidades mucho más altas que los circuitos financieros tradicionales, está directamente relacionado con la ausencia de oportunidades de inversión, y la baja remuneración que perciben los particulares, las compañías de seguros, los fondos de dinero, y algunos fondos alternativo y de inversión. Es un mercado opaco porque recoge el dinero de inversores particulares e institucionales, pero fuera del control de los reguladores. Los canales de financiación son empresas especializadas que analizan las operaciones y buscan los inversores, pero hacen una intermediación en la que no toman depósitos, por lo cual escapan al ojo de la Reserva Federal por ejemplo. Tampoco cotizan, por lo tanto están al margen de la Comisión de Valores (SEC, por sus siglas en inglés).

El desarrollo del mercado de crédito privado no bancario es significativo. En 2010 era del orden de los 300.000 millones de dólares, a finales del año pasado alcanzaba los 700.000 millones, con un ritmo en los últimos cuatro años de 100.000 millones anuales. Mientras tanto algunos analistas se preguntan cómo es que el espectacular auge de este mercado se mantiene. La pregunta está estrechamente vinculada a la comparación con el mercado de los bonos basura. La rentabilidad del mercado de crédito privado se ha ido deslizando hasta entre el 6% y el 8%, y en la actualidad el diferencial con los bonos basura es muy bajo.

Atrás han quedado las rentabilidades de entre el 12% y el 14% de hace escasos años. El mercado de los bonos basura es muy activo y tiene una liquidez importante y “es mucho más transparente”, de acuerdo con una fuente de un fondo de inversión, lo cual añade al auge del crédito privado más incógnitas. La valoración de algunos de los analistas de este sector es que la calidad de los prestatarios es muy baja y un alto porcentaje de los mismos no está en condiciones de pagar sus deudas al vencimiento.

Dependen por lo tanto para su supervivencia de la liquidez del mercado para obtener recursos que le permitan refinanciar su deuda. Mientras que los tipos de interés no son tan bajos como los del crédito subprime “aquí no cabe duda de que estamos ante una nueva burbuja”, señala una de las fuentes consultadas. La discusión acerca de si la dimensión de este mercado le da o no carácter sistémico, es un tanto desacertada ya que muchos estallidos se miden por la capacidad de contagiar a otros sectores. 

No cabe duda de que dentro del crédito apalancado de las fusiones y adquisiciones hay centenares de empresas que no pueden pagar las deudas con las que han cargado sus activos los sucesivos “pases” de los fondos que las compran y venden. La cuestión en definitiva es quién desata un “evento de crédito” provocando la tormenta en otros mares. Un incidente de este tipo secaría la liquidez de los otros mercados que sobreviven por la refinanciación, y eso llevaría a una cadena de quiebras. 

Si se tiene en cuenta que los rasgos del ciclo económico son, por sobre todo, de una crisis industrial en ciernes y un proceso de ese tipo va a acelerar el estallido de la burbuja en los mercados en los que se han desarrollado, la existencia de este segmento de la actividad financiera parece cualquier cosa menos saludable. Y eso no es sólo en el sector del crédito privado. Pero en cualquier caso éste tiene muchos sectores diferenciados. Y algunos de ellos parecen especialmente sensibles. 

Una de las modas del crédito privado es una suerte de factoring por el cual las empresas venden sus posiciones acreedoras contra terceros. Si este es un mercado resbaladizo para los bancos en circunstancias de caída de la liquidez, lo será aun más para las empresas endeudadas hasta las cejas que habitan en este segmento del mercado. Para poder tener una percepción de la magnitud de estos fenómenos es necesario meter la cabeza debajo del agua, algo que los reguladores no quieren o no pueden hacer. 

Hay un actor en este mercado que hace levantar las cejas a algunos de los observadores: los vehículos destinados a la optimización fiscal. No está muy claro que son, pero si se trata de una forma de invertir los ahorros fiscales de inversores institucionales y privados, encontraremos una explicación para su permanencia en este sector de las finanzas ajeno a toda regulación.

Nadie sabe cuál es la dimensión de los fondos de este tipo allegados al crédito directo sin intermediación bancaria que ha terminado en manos de empresas poco solventes.

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