edición: 2616 , Viernes, 14 diciembre 2018
18/06/2018

Los datos acumulados desde el estreno de la MIFID II señalan un crecimiento de operaciones opacas

Los reguladores controlan la aplicación de la nueva versión de la directiva para evitar huecos jurídicos
Carlos Schwartz
 La nueva directiva de instrumentos en los mercados financieros conocida por sus siglas como MIFID II ya acumula un semestre de rodaje y algunas de los resultados preliminares indican cambios que no estaban en las previsiones de los reguladores y que despiertan no sólo curiosidad sino también la idea de que puede haber cambios de criterio. El regulador francés, la Autoridad de los Mercados Financieros (AMF) ha detectado en sus estadísticas un inesperado crecimiento de las operaciones desarrolladas a través de los denominados internalizadores sistemáticos. Con este nombre se definen técnicamente aquellos operadores que contratan valores para la compra o la venta fuera de los mercados regulados directamente en las cuentas de clientes. La nueva directiva permite operar con cuentas de clientes fuera de los mercados regulados, por ejemplo a los bancos. Pero mientras de un lado se ha intentado reducir el volumen de las operaciones 'over the counter' (OTC) es decir los acuerdos bilaterales de compra venta al margen del mercado por parte de las sociedades de valores y otros agentes, los denominados 'broker dealers', se ha creado un espacio en el que los bancos pueden hacer operaciones opacas entre partes. 
Robert Ophèle, el presidente de la AMF, señaló a la prensa que “se ha sorprendido por un incremento agudo de las operaciones privadas fuera de los mercados regulados”. La actual MIFID ha prohibido por ejemplo a los bancos la compra venta de títulos de clientes en sus propias mesas de contratación de valores obligándolos a que se hagan a través de los mercados regulados.

Sin embargo, la regulación ha determinado que sí lo pueden hacer los internalizadores sistemáticos, es decir entidades, incluidos los bancos, que cierren operaciones a través de las cuentas de clientes. En el mercado de Francia y de acuerdo con los datos de la AMF entre un 30% y un 40% del total de las operaciones en el mercado de valores se hacen a través de los internalizadores sistemáticos. El dato ha sorprendido al regulador que de acuerdo con fuentes próximas al mismo estudia la situación y espera para ver si se manifiesta una tendencia a que esta exagerada participación se normalice. 

Hay motivos técnicos para que una parte de las operaciones del mercado se hayan trasladado hacia quienes operan bajo esta denominación, que ya existía antes de la nueva MIFID pero era poco utilizada. A resultas de la nueva redacción de la directiva las exigencias en materia de comunicación y la regulación respecto del incremento mínimo en el precio de los valores admitido son más suaves que para otros operadores. Estas diferencias respecto de los operadores en los mercados organizados pueden estar detrás de la avalancha de bancos de negocios y grandes bancos que se han pasado a esta categoría. Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Morgan Stanley, Bank of America Merrill Lynch se han incorporado a la lista al igual que algunas de las plataformas propietarias de trading como Sun Trading, XTX Markets, o Virtu Financial.

De acuerdo con los operadores la estructura del mercado está cambiando y será necesario mantener la atención para verificar que el sentido de esos cambios no es perjudicial para los propios mercados. La directiva sólo lleva un semestre de existencia pero ya hay señales claras de que ha producido efectos en la forma de operar y es de suponer que esos cambios podrán aumentar con el el transcurso del tiempo. Para los reguladores una de las cuestiones centrales es verificar si la formación de los precios resulta potenciada por las nuevas normas o no, y asegurar que los requisitos de transparencia se mantienen en pie. 

La opinión del regulador francés es que la directiva está sujeta a verificación de acuerdo con sus resultados en el funcionamiento de los mercados. La normativa tiene innovaciones y no está claro que todas ellas resulten favorables a los objetivos de los reguladores. Los cambios sujetos a verificación no son solo los relacionados con los internalizadores sistemáticos, a los que entre otras cosas se los ha dejado al margen de un incremento mínimo de precio establecido por la regulación, como el gran volumen de datos e información que se deben comunicar de forma regular o la introducción de subastas periódicas en las que los inversores podrán colocar órdenes a precios predeterminados por un periodo de tiempo limitado. 

La pregunta que se hacen algunos reguladores es cuáles son los resultados reales de una transformación tan largamente debatida y negociada luego durante un prolongado periodo de tiempo en medio de fuertes presiones de la mayoría de los interesados, pero que en particular ha opuesto a los reguladores de Reino Unido con buen parte de los del resto de Europa. Ahora que el Brexit está en marcha la pregunta se refuerza: ¿Para que ha servido todo este esfuerzo? Si al final se ha sustituido a los 'broker dealers' que operaban de forma directa al margen de los mercados regulados, lo que se llama vulgarmente OTC, por los internalizadores sistemáticos entonces no se ha llegado muy lejos en materia de transformación. 

Hay quienes se preguntan si no era mejor que una parte de la negociación de valores se moviera fuera de los mercados organizados en el denominado “over the counter” en lugar de crear un hueco jurídico ex novo al que se desplazarán los sustitutos de la anterior negociación opaca de valores. A la hora de la aprobación de la MIFID II los reguladores manifestaron preocupación por el hecho que los mercados organizados pudieran quedar en desventaja respecto de los internalizadores por el incremento mínimo de precios del que los últimos están exentos. Todo parece indicar que la preocupación era acertada.

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