edición: 3102 , Viernes, 4 diciembre 2020
30/10/2020

Los fondos de deuda impagada esperan que la presente crisis les abra una ventana de oportunidad

El rescate global de deuda de los bancos centrales atenúa el quebranto de empresas y les resta negocio
Carlos Schwartz
El anuncio esta semana de que un bono de Lehman Brothers, banco liquidado en 2008, pagaría un tramo a sus tenedores por importe de 33 millones de dólares ha sido un buen recordatorio de que los inversores en deuda impagada pueden recuperar con el tiempo sus apuestas con creces. Los bonos de LB que aun cotizan valen céntimos en el mercado. Pero la pasada década no ha sido brillante para los que viven de los fracasos empresariales y personales, entre otras cosas por los bajos tipos de interés que han reinado desde la pasada crisis financiera y la resistencia a los embates económicos de las empresas que han logrado sobrellevar el periodo de larga recuperación generando pocos impagos significativos con los que hacer negocio. La compra de deuda emitida por entidades en estado de colapso es sólo uno de los filones de esta industria 'vulturina', porque la actividad se extiende desde la apuesta sobre o en contra de esta deuda, la financiación a altos tipos de interés a empresas en situación extrema, o la toma de control de empresas con problemas pero con una actividad sólida a través de procesos de reestructuración. Una fuente nutricia de cadáveres corporativos. Entre los grandes equipos en esta liga figuran Apollo Global Management, Oaktree, Elliot Management, y Blackstone que han sufrido en la última década el efecto de los muy bajos tipos de interés que han roído sus márgenes.
Los analistas financieros y las empresas que se dedican a las diligencias que rodean la actividad de esa industria, y los propios ejecutivos de esos fondos, no disimulan su expectativa de que la ola de crisis que ha impulsado de forma extrema la epidemia de Covid-19 genere una nueva era de negocio en este sector. Aunque hay algunos elementos que hacen pensar que no hará la fortuna de una generación, sino que será más bien un episodio transitorio. A la vista de esta posibilidad los fondos se han lanzado a levantar capital y aunque lo que se ha recaudado hasta ahora está por debajo de 2019 los objetivos son en las diversas especialidades del orden de los 120.000 millones de dólares de acuerdo con fuentes del sector. Lo que ha llevado la moderación al sentimiento de estos vehículos de inversión es la respuesta que los bancos centrales del mundo han dado a la crisis en curso. 

A diferencia de las vacilaciones del 2008 y a que la acción se limitó al apoyo financiero a los bancos, esta vez se actuó con mucha energía en una acción que intentó ser preventiva y el apoyo se dirigió al mundo corporativo en el que se han invertido billones de dólares a escala global para mantener a las empresas con vida, aunque entre ellas haya cadáveres vivientes. Una cierta sensibilidad indicó a los bancos emisores que la caída del tejido empresarial podía desembocar en conmociones sociales sin precedentes. Pero esta facilidad de financiación del mundo corporativo ha restado negocio a los fondos que se dedican a la deuda improductiva, o a la financiación in extremis de las empresas en crisis. 

El departamento de estudios de Bank of America estima que los programas de compras globales de activos han sido este año del orden de los 1,5 billones por hora, una barrera a lo que de otra forma hubiese sido una ola de quiebras sin igual en la historia. Claro que no hay muchas perspectivas de que al final del camino el sinceramiento mercantil lleve al quebranto a las empresas aun y a pesar de este rescate, si la crisis se profundiza y la economía no levanta vuelo como nos prometen los sumos sacerdotes del ave Fénix. Uno de los resultados de este rescate corporativo ha sido la caída en más de un 50%, desde el 12% en marzo hasta el 5,6%, en los tipos de interés de los bonos basura que son los que mejor rendimiento ofrecen en el mercado. Sólo las empresas de Estados Unidos han emitido en lo que va de año dos billones de dólares en bonos.

Otro frente que atenta contra la actividad de estos fondos es que se ha registrado un debilitamiento de las garantías jurídicas en estas emisiones, entre otras cosas porque la existencia de una liquidez global en dinero de los bancos centrales condujo a un relajamiento de la disciplina en materia de garantías. Esto se ha traducido en obstáculos legales para que los que esperan pescar a río revuelto lo tengan un poco más difícil para obtener suficiente seguridad jurídica haciendo menos cierto que hay recuperación en puerta y que solo es cuestión de paciencia. Un buen número de las empresas con alta ratio de endeudamiento está en manos de fondos de capital privado que harán mucha gimnasia apoyados en las deficiencias de garantías de sus créditos para esquivar los intentos de control por parte de los fondos en deuda improductiva. 

Esto tiene su contrapartida en que los fondos especialistas en deuda corporativa se verán obligados a una lucha entre ellos que puede socavar aún más sus márgenes. Esto ya se ha visto reflejado en casos concretos como el fabricante de colchones SertaSimmons o de la empresa de juego Codere que concedieron ventajas marginales a cambio de nueva financiación ofrecida por grupos de fondos que indirectamente han socavado las posiciones acreedoras de otros que aportaron financiación con anterioridad. Estos casos suelen acabar en los juzgados, pero la argumentación jurídica de esos incidentes no es sencilla, en la medida que cada uno de los actores ha jugado el papel que recrimina a los otros en algún momento en el pasado reciente. Es el caso de Blackstone en Codere en el 2013 y de uno de sus ex altos ejecutivos ahora en la financiación de la empresa este año  Es decir, que este mercado se ha transformado en una forma de inversión sometida a creciente judicialización, lo que la hace menos interesante para los jugadores tradicionales. 
Como lo demuestran los casos de quiebra de Intelsat y de Hertz, hay un espacio para la reestructuración de compañías viables, pero con una carga de deuda no asumible que pueden ser una veta de negocio mediante reestructuraciones. El Fondo Monetario Internacional ha manifestado su preocupación por la posibilidad que se deje sin financiación a las empresas antes que una recuperación económica les permita rehacer su equilibrio financiero. Pero hay un importante sector de la economía que no tiene bonos o no los puede emitir, y para las cuales las ayudas del estado en forma de garantías no son suficientes. La agencia de crédito a la exportación Euler Hermes estima que las quiebras van a aumentar de forma global un 35% en 2021, el pico más pronunciado desde 2008. Es esta perspectiva la que impulsa a los fondos para el acopio de capital para intervenir.

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